息的获取都有权信赖证券商的默示表示,客户应被公正地对待。由于该原则的形成取决于证券交易市场价值的重要性,因此无论客户是被证券商邀请或是建议,该原则都应该适用。1996年,在美国证监会诉FirstJersey证券公司案⑩中,第二巡回法院认可了地区法院的判决,认定过分涨价违反了证券法的反欺诈规定。该案中的证券交易存在于证券商与无数个客户之间。证券商为自己的账户从事证券交易。通过场外证券交易,被告发现可以将出售的证券以略高的价格买回,然后重新包装继续出售,价格涨幅达150%。由于这种证券缺乏市场流动性,即缺乏足够的交易活动建立市场价格,因而被告得以确立其所期望的交易价格。由于被告公司的精心策划,其销售人员对欺诈计划并不知情。在被告的安排下,销售人员坚持循环计划。该计划共分三个部分。在前两周,销售人员负责寻找潜在的投资者。在这些投资者对被告推介的证券表示出兴趣后,部门经理就让销售人员花一周的时间告知这些潜在的客户,研究部门即将推介一只证券。在此阶段,顾客会被问及将花费多少资金投资证券。在最后一周,销售人员会将推介的证券名称告知投资者。在表面上,该项销售计划非常有效率,销售人员能从中获取巨大利润。然而,销售人员并不知其已经参与到公司精心策划坑害顾客的行动中,即出售、购回、重新包装、再出售证券的这样一个过程。部门经理对销售人员掩盖这一信息主要是避免销售人员将此计划泄露给公司的其它部门。当销售人员完成这一销售流程后,就会发现其出售的是一只其它部门一个月前销售的简化版的证券。由于销售人员在成为公司的雇员之前没有经验,因而很难在这种销售方式中对其加以控制。另外,销售人员既不会被告知所销售证券的风险,也不允许对有关证券进行研究。法庭认为,证券商对其向顾客的报价负有默示义务,即证券交易价格应与公开、竞争市场的价格有合理的联系。需要指出的是,该案所涉及的证券实际上是场外交易的衍生产品,并不是发生在集中的交易场所。场外交易的证券等金融商品缺乏流动性。由于场外交易价格没有竞争机制,因而很难评估证券等金融商品的价值。
代理理论在英美法上,信托关系是一种典型的信义关系。在信托关系中,有关财产的信义关系是指某人负有衡平义务为他人管理财产,信托关系由正式的信托文件加以确定。然而,代理法和信托法存在区别。代理人的义务是建立在普通法和代理的概念基础上的。代理人通常并不享有被代理的财产所有权,尽管享有其它与之相似或相关的权利。当代理人不享有所有权的时候,适用于代理人的规则不适用于受信托人。这是因为,由于受信托人处于一个为他人利益管理财产的地位,因此他负有比代理人更高的义务标准。由此可知,“控制”是代理人与受信托人最明显的区别。如果代理人持有被代理人的财产并享有酌处权或裁量权,那么在这种情况下,代理人的义务就接近于受信托人的义务。或者说,如果被代理人明确同意代理人代表其从事某种行为并受其控制,那么代理中就存在信义关系。证券商对投资者的信义义务与证券商对客户账户的控制密切相关。完全授权账户和控制因素的存在使双方构成特殊代理关系。在非完全授权账户中,证券商的主要义务在于告知客户特殊证券的风险以及不虚构重要事实。有较大影响的Leib案辑讹辊区分了授权账户与非授权账户中证券商对投资者的义务。在非授权账户,每次交易都需分别加以分析。证券商的交易行为应符合投资者的利益。交易结束后,义务终止。在这种情形下,证券商一般负有如下义务:(1)只有对股票进行研究之后推荐,并确保相关信息真实,如股票的性质、价格及行情变化;(2)以最适合于客户利益的方式迅速完成客户指令;(3)告知客户所购买或出售特殊证券的风险;(4)禁止自我交易;(5)不得歪曲任何重大的交易事实;(6)在接受客户事先授权后从事交易。在非完全授权账户中,证券商没有义务在交易过程中审慎交易。而且,证券商没有义务继续获取可能影响客户投资的金融信息,或者是没有义务告知客户可能影响投资的市场变化情况。完全委托账户,即经纪商对客户的账户享有决定权,无须客户指令即可从事交易。对客户的账户享有完全授权的证券商成为客户的受信人,因而必须以最能符合客户需求和目标的方式管理账户,而这种需求和目标可以从授权书以及投资和交易历史中得到反映。在这种完全授权关系中,证券商的义务主要包括:(1)告知影响投资者利益的市场行情变化,并采取相应的保护措施;(2)告知客户每次交易的情况;(3)明确告知证券商从事交易过程的实际影响和潜在风险。享有决定权的证券商应主动向客户解释交易的结果,包括证券商的佣金以及客户收益等交易效果等。在Hoffman诉Livingston案件輰讹辊中,法庭阐述对客户账户享有自由决定权的经纪商负有很高的义务标准,即负有信义义务。经纪商起诉客户要求支付完成证券交易的佣金,因为客户账户中的证券买卖量非常大,经纪商并未像平常一样将每次交易通知给客户,客户辩解的理由是,经纪商从事交易的目的就是为了获取佣金。而客户的损失也很巨大,超过佣金的一半。法庭最后作出裁决,经纪商未能将每次交易情况告知客户是一种过失行为,不支持其佣金请求。在Cohen诉Rothschild案輱讹辊中,法庭认为对客户账户享有裁量权的经纪商与客户之间是一个最微妙的信托性质的关系。介于纯粹的非完全授权账户与纯粹的完全授权账户之间是一种由证券商不当控制的混合型账户。当证券商非正当地实际控制一个技术上的非完全授权账户时,它就像完全授权账户控制人一样对客户负有信义义务。在确定证券商是否实际控制非完全授权账户时,法庭通常衡量的因素包括客户的年龄、教育背景、知识水平、投资经验等。如果大量的账户交易没有客户的预先许可,法庭通常会将其视为证券商控制了账户。但是,如果证券商与投资者经常讨论账户情况或者特别交易的合理性,法庭通常会认为客户保持着对账户的控制。在这种情况下即使存在过量交易,其交易后果也由客户自己承担。
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