本文讲述了关于股票回购的市场影响的内容，供大家参考，接下来我们一起阅读下吧。
摘要:股票回购是西方企业普遍采用的一种财务战略,在我国则受到相当的限制,上市公司无法将其视为一种常用资本运营工具。本文将通过对比西方成熟证券市场的股票回购行为和我国股票回购的特点,分析《上市公司股份回购管理办法》中有关规定对上市公司和我国证券市场发展的影响。
关键词:股票回购;上市公司;市场价值;定向回购
股票回购,又称为股份回购,是指上市公司购回本公司一定数额发行在外股票的财务管理行为。股票是上市公司的所有权证书,代表了投资者在公司中的投资及其衍生权益,因此,股票回购可以被理解为减少公司资本的行为,但上市公司真正直接为了“减资”而进行股票回购的情况是比较少的,通常公司回购股票是为了调整资本结构和发挥财务杠杆的作用,改善资金运用效率,达到利润分配或反收购等目的。股票回购是证券市场发展到一定阶段的产物,是上市公司财务管理中一个重要的领域,最终目的在于引起股价上升,使股东财富最大化。
2002年10月,证监会有关负责人透露,证监会已拟定《上市公司股份回购管理办法》,允许上市公司回购自己发行在外的股份。本文将通过对比西方成熟证券市场的股票回购行为和我国股票回购的特点,分析有关政策,尤其是允许上市公司以债权定向回购股份的市场影响。
一、成熟证券市场上的股票回购理论和实践
股票回购是西方企业普遍采用的一种财务战略。从20世纪80年代开始,美国掀起了股票回购的热潮,股票回购在企业界变得司空见惯。1985年菲利普石油公司回购8100万股市值达41亿美元的股票,后来一些着名的大公司,如IBM、可口可乐等公司也大规模回购股票。1999年,纽约股票交易所共有1253家企业进行了股票回购,总金额约为1810亿美元,与当年所有上市企业的股利总额2160亿美元几乎相当。美国市场的历史数据表明,回购股票的企业获得了超出市场平均水平2%~12%的直接收益,这意味着企业市场价值有了数十亿美元的增长。
公司实施股票回购的目的是多方面的,同时股票回购对上市公司的市场价值也有着复杂的影响,仅用一种理论来解释股票回购行为几乎是不可能的。
1.股票回购可以通过改变企业的资本结构影响市场价值。企业所得税的税基是扣除债务利息以后的净利润部分,利息在缴纳所得税前抵扣,企业实际负担的利息应该为利息支付×(1—所得税率),所以债务的利息支出具有税盾作用。通过股票回购在一定的限度内合理提高债务资本的比率,可以降低企业的税收支出,增强公司未来盈利预期,提高公司的市场价值。另外,许多企业回购股票所需资金是通过发行债券或借款筹集的,在债务直接取代一定比重股份的情况下,额外价值加上原有企业价值在更少的股权内分摊,可以提高每股资产的价值。例如,美国佩里斯鞋业2000年要约回购了25%的股份,长期债务从12700万美元上升到了38400万美元,资产负债率从10%提高到33%,回购后不久,该公司股票就从40美元升至52美元。
2.股票回购可以改变每股净收益(EPS),从而改变投资者对企业价值的预期。股份回购与直接派发红利相比,可减少发行在外股份的数量和每股净收益的计算基数,从而在盈利不变或下降的情形下,提高或维持每股收益水平。会计指标是投资者衡量公司价值的主要参考因素,每股盈利不仅代表了公司过去的经营业绩,也是投资者赖以预期公司未来的重要指标,回购减少了流通在外的股票,可以提高市场对公司每股盈利的预期,这种提高的预期会带来公司股价的上升。
3. 股票回购能够改变对经理层的激励和约束,从而影响企业市场价值。公司过量的现金流会增加管理层和股东之间的代理成本,因为管理层可能会从个人私利出发,将这些现金投放到次优的投资项目或进行无效率的收购活动,达到分散自己所承担的投资风险或扩大自己所控制的权利范围的目的(Jensen and Meckling,1976)。为了降低自由现金流带来的代理成本,企业应该将过量的现金发还给股东,避免公司管理层出于自身利益从事低收益投资的过度扩张行为。与股权不同,债务要求管理者支出未来现金流,对管理者有约束作用,向债权人支付现金的需要,能促使管理者投资于能带来高于资金成本回报的项目。另外,随着股票期权在上市公司中的广为应用,回购部分股份可以用于本公司员工或管理层的持股计划,形成对企业经营的有效激励。
4. 股票回购是公司向股东传递信号的一种方式。公司管理层和股东之间信息是不对称的,当公司股价被市场低估时,投资于自己公司的股票可增强投资者对公司股票的信心,支撑公司股票的市场价格。上市公司是本公司情况的最知情者,回购价格的确定在一定程度上是较接近公司实际价值的(反兼并的情形除外),这就使虚拟资本价格的变动更接近于实物过程,抑制股市的过度投机。尤其在要约回购中,由于要向股东支付超出市场价的溢价,所以被认为是一种较为有效的信号传递方式。例如,日本丰田汽车在2001年计划回购7500万股股票(占已发行股的2%),回购金额达2500亿日元(21亿美元),而丰田公司决定进行回购的主要原因是担心银行将加速抛售,导致股票的供需失衡。
5. 股票回购会引起企业控制权的相对转移。20世纪80年代以后,由于敌意并购盛行,股票回购规模持续增长,成为成熟资本市场上反收购的重要工具和常规武器。向外界股东进行股票回购后,公司原来大股东的持股比重就会相应上升,在公司的控制权自然得到加强;公司在受到接管威胁时,可以向重要股东进行定向回购,以高于市场价的溢价购回股份来阻止其他人收购;公司有大量的现金储备易受敌意收购者的青睐和袭击,若公司直接动用现金以比市价高的价格公开收购本公司的股份从而使股价上升,则可击退其他收购者,达到反收购的目的。
6. 股票回购引起的财富转移会改变企业价值。公司实施股票回购在某种程度上相当于将一部分资产清偿给股东,这一行为的直接受害者是债权人,因为这意味着债权人所能求偿的资产减少,由此带来公司债务价值的降低,同时也意味着股东财富的增加。另外,股票回购一般须向股东支付一定的超出市场价格的溢价,但并非所有股东都参与回购,因而也只有一部分股东得到好处,也就是说财富在股东之间也存在转移。
股票回购会引起公司资本减少,削弱对公司债权人的财产保障,而且上市公司回购本公司股票,易导致其利用内幕消息进行炒作,或对一系列财务指标进行人为操纵,使投资者蒙受损失。为了规范证券市场,保护投资者和债权人的利益,许多国家对上市公司回购股份都规定了较为严格的限制。日本、德国等国家虽禁止公司买回自己的股票,但允许公司因为注销股份、公司合并、转让员工股份等情况而买回本公司的股份。美国允许企业回购股票,但许多州的《公司法》规定只有在为维持本公司利益争取企业控股权时,回购股票才是合法的。除了对股票回购范围加以限制之外,各国还对股票回购的资金来源予以限定。美国公司一般只能以剩余取得自身的股份,而英国《公司法》则规定,公司须以利润或发行新股的方式来取得自身股份。大陆法系的国家虽未对此作出规定,但仍认为须以资本为来源获得自身股份。在股票回购完成后,多数西方国家允许上市公司自由选择将回购股票注销还是留作库藏股,其中库藏股不参与每股收益的计算和收益分配,仅在财务报表中列示,公司可以在以后阶段自行支配。
二、我国股份回购案例分析
我国《公司法》第149条规定:“公司不得收购本公司的股票,但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后,必须在十日内注销该部分股份,依照法律、行政法规办理变更登记,并公告。”因此,中国实行股份回购所受的限制要高于西方,上市公司无法将其视为一种常用资本运营工具和经营策略。
股份公司在上市后回购的案例,比较有影响的主要有:1994年10月陆家嘴因国家股部分资金未到位且股权结构不合理,以协议方式购回并注销国家股2亿股;1996年4月厦门国贸为了增资扩股向全体股东回购公司股份的60%并注销;1999年11月,申能股份以每股2.51元的净资产价格协议回购并注销10亿股国有法人股;2000年11月,云天化以每股2.83元的净资产价格用现金回购并注销国有法人股2亿股;2000年12月,长春高新在每股净资产3.40元的基础上,以每股3.44元的价格回购并注销7000万股国有法人股。
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