关于改革以来的货币需求关系

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2017-06-04 16:00:00

本文讲述了关于改革以来的货币需求关系的内容，供大家参考，接下来我们一起仔细阅读下吧。

内容提要：本文通过较细致的数据分析，揭示了“改革打破了我国货币需求关系的稳定性”、“货币供给的增长对总产出及通货膨胀都具有显着前导作用”等观点之基础实据的薄弱之处。本文用计量模型分析的结果，将这些薄弱之处归因于实据背后的货币数量论与我国转轨经济的不相适用。本文的主要结论是，一旦将特有的制度因素考虑进货币需求关系，我国的货币需求便呈现出较强的稳定性。这意味着，从长期看，货币量是受需求关系所支配的;即便从短期看，用货币量的超需求供给来调控宏观经济的自由度也不大。

货币供给量是我国目前货币政策的主要中介目标。这一目标有两层基本含义：一是维持货币量的供求平衡，这是货币政策的基础;二是用货币量作为调控宏观经济的政策工具，这才是货币政策关注的核心。然而，这二者间的关系既相依，又相抵。前者只需要将货币供给控制在货币需求的水平上，即设定货币量为其需求关系所内生确定的，下文称“设定一”;后者则需要有意识地操纵货币量偏离其需求水平，以实现某种调控目标，即设定货币量具有独立于其需求关系之能动性，下文称“设定二”。这两层含义之相依与相抵之处，可以从货币需求关系的实证研究中揭示出来。货币需求关系的实证研究便是本文的主旨②。

粗览国内学界对货币需求的讨论，发现不少人认为，我国的货币需求关系自改革以来不仅发生了显着变动，而且失去了稳定性。这种观点的基础实据是：改革以来的真实货币增长较持续和显着地高于国民总产值的增长;相应地，货币流通速度持续减慢;另外，货币增长速度对于国民总产值的增长速度和通货膨胀率都呈现出正向的前导作用。自此而推出：改革以来的货币量具有显着独立于需求关系的能动性。这一推论显然是对设定二的肯定。

本文首先通过较细致的数据分析，考察上述实据的可信度。然后，用计量模型分析结果，将上述实据的薄弱之处归因于实据背后的货币数量论与我国转轨经济的不相适用。本文的主要结论是，一旦将特有的制度因素考虑进货币需求关系，我国的货币需求便呈现出较强的稳定性③。这意味着，从长期看，货币量是受需求关系所支配的;即便从短期看，用货币量的超需求供给来调控宏观经济的自由度也不大。

一、分析前提

在进入实证分析之前，让我们来澄清以下四点：

1.货币政策的界定。这涉及到我们对货币需求关系的界定问题。具体地，我国的货币政策工具分五项：(易纲，1996)中央银行对专业及商业银行的贷款，准备金比率，利率及贴现率，备付金率，以及限制贷款总量的存贷比要求。本文将含这五项的货币政策称为广义货币政策，而将仅含前三项的货币政策称为狭义货币政策。鉴于区别广义与狭义的后两项货币政策本质上代表着国有经济部门在计划机制的软预算约束下的投资需求行为，本文将由这种行为引致的货币量变动视为货币需求的变动。换句话说，本文把广义货币政策中政府代表国有企业的行为从政府的宏观经济管理职能分离开来，仅将后者(即狭义的货币政策)视为货币政策。

2.实证分析的尺度。从对理论假说的证伪要求看，通用的数据列举方式往往过于粗糙、分辨率低。这里，我们主要规定两种尺度：一是划定肯定理论成立的实据须与数据关系中参数的稳定性(即时不变性)相对应;二是规定理论假定的基本关系一般仅与数据信息中的长期部分相对应。前一规定将理论隐含的规律性表述为可测信息;后一规定则力图根据理论隐含的抽象长期均衡将数据信息分离成长期与短期部分。后一规定对我们讨论货币政策的短期与长期目标是十分必要的。

3.货币指标的选择问题。在M0、M1和M2三个通用指标中，本文从统计指标的匹配程度出发，选用M1作货币指标。不采用M2的主要理由是，M2包含的货币存量部分，与国民总产值这类代表社会总收入的流量指标不相匹配。通常，存量与流量之比例时序总是时变的，但这并不反映理论隐含的规律性。M0曾一直是我国主要的货币指标，而且直至九十年代初期，M0一直与M1呈线性同步增长。但近些年来，两者间的差距日趋显着。这反映着活期转帐业务相对于现金业务的迅速增长，即货币总流量中现金比例的迅速下降。这一现象是符合银行业迅速发展的客观现实的。因此，M1与代表社会总收入的流量指标之匹配程度最好。

4.实证推断所忽略的情况。为简化问题，本文在计量模型结果基础上对上述两个设定做推断时，忽略了两方面的可能性：一是货币政策实施时含系统失误的可能性;二是数据指标统计时含系统误差的可能性。

最后提及一下，本节所用的数据为季度指标，样本期为1978年1季度至1997年1季度。数据指标的定义及技术处理详见附录。

二、数据现象分析

首先，我们来看看经济改革是否改变了货币需求关系?或者货币需求是否受到了结构性冲击?对这类问题持肯定态度的实据通常是基于货币数量论的：

三、制度因素

从一般的经济特征看，我国经济中非市场均衡的制度因素大致源于两个方面：原来单一的中央计划体制与计划和市场并存的转轨体制。从货币需求的角度看，由这二个方面可能引出的制度因素有：由计划控制造成的抑制性投机需求、由计划体制软约束造成的过度资金需求、以及由改革引起的市场化对货币的超常需求(即所谓货币化过程)。在目前通用的货币需求模型中，第一个因素所涉的投机需求用利率变量来表出，而这种需求在我国的受抑制状况可能反映为利率变量在货币需求关系中缺乏解释力;第二个因素对于货币需求的变化可能造成非一般理论规定的变量所能解释的短期冲击;第三个因素则是对式(2.3)所反映的货币对于GDP的中期超量增长的另一种解释，该解释也需要在一般理论之外选择变量。

在选择反映后两个制度因素的变量之前，我们应当对它们的时序特征有一定的预期。具体地，反映软约束需求行为的变量应是不含趋势的振荡时序，而反映货币化的变量则应在有限期内含一定的趋势;它们在充分市场条件下应趋于常数。因此，我们采用广义货币政策中的总存贷比变化率来近似表示第二个因素。对于第三个因素，我们用国有制工业产出在工业总产出的比例来近似表示。诚然，这种选择不是唯一的。

图五中的左上图为真实货币增长率g(M/P)与银行总存贷比的增长率之变动率△gRl的时序图。如果我们假定存款行为基本不受软约束影响，△gRl便能大致反映软约束计划引致的投资冲动。从图中可见，△gRl与货币增长率有着一定的同步正向波动性。右上图为两种利率Ri及Rin与通货膨胀率gP的时序图。不难看出，利率基本是随通货膨胀走的，只是其变动十分迟缓，显示出很强的受控性。因此，利率之动态信息很可能被通货膨胀之动态信息所覆盖。图五的下两图分别为国有制工业产出占工业总产出的比例Rf与对数变换了的货币流通速度v时序图和Rf之年增长率gRf与g(M/P)的时序图。从这两图极易看出，由Rf所表示的市场化过程与货币密切相关，货币流通速度递减与计划体制转弱之间具有相同趋势。这表明，样本期按一般货币数量论算出的货币流通速度很可能并不符合一般货币论所定义的速度。这一点从数据指标口径的角度也是较易解释的。在计划经济体制下，GDP中很大一部分产品的交换是不需要货币作为交易媒介的。而在市场机制下，这部分产品对于货币的交易性需求便成为必须的了。

在讨论了制度因素后，我们是否能把它们与一般货币需求论结合起来，从而找出较为稳定的货币需求关系呢?直观的数据分析及作图法显然已难以回答这个问题。下面，我们就用计量模型法来考察这一问题。

四、模型分析

我们的基础模型是对通用的货币需求模型(2.4)的扩展：

实货币增长率之实际值与拟合值的时序图，下图是1995年第1季度至1997年第1季度的实际值与由式(4.2)算出的预测值及其95%的置信区间。

为了考察模型的稳定性，我们在估计参数时采用了递归估计法，即估计时从一初始子样开始(如5年20个样本点)，然后逐步增加子样点数反复估计，生成一序列的递增样本期之估值来。图七给出如此估计的两个例子。上图是ECt-4之系数序列的递归估值及其95%的置信区间。我们看到，该系数自八十年代后期以来一直是比较稳定的，其估值大致落在(-0.25，-0.10)区间。下图则是存贷比增长率之季度变动率gRlt之系数的递归估值序列及其95%的置信区间。不难发现，该系数在九十年代前是显着的，但九十年代初期以来则逐步趋向于零，最终变得不显着了。这便是该变量在式(4.2)被剔除的原因。另外，两个利率变量由于统计不显着也被剔除出式(4.2)。

得出了数据相合的模型(4.2)及其内嵌的长期关系(4.3)，我们就有较高的把握来推断，我国改革期间的货币需求还是有规可循的。我们因而也能据模型来考察本文初提出的问题了。

五、结论

首先，若按一般货币数量论考察改革中的货币需求关系，这一关系确实有了结构上的变动。然而，这种变动并不体现在真实货币与收入的单位交易弹性(即m-p∝y中y的系数为一)之时变性上，而是体现在制度变量Rf对一般货币需求关系的扩展之上。在扩展了的货币需求模型中，货币之单位交易弹性仍具较高的时不变性。笔者(Qin，1994)曾用1952年至1991年的年度数据做了基于我国M0的货币需求模型，得出了货币之单位交易弹性未发生显着变动的结论。这一结论在这里再次得到验证。从上节的模型结果看，所谓“中国货币需求关系在改革的冲击下失去稳定性”的观点，其实是把各变量之样本时序反映出的无规则波动混淆为货币需求关系之结构参数的显着波动了。

其次，在一般货币需求模型中引入表示市场化的制度因素，也为货币流通速度减慢的现象提供了一种合理解释。如果我们参照式(4.3)，从按常规计算的货币流通速度中剔除市场化的影响，我们便能得出基本不含长期趋势的潜在货币流通速度。可见，不考虑制度因素，我们就易被简单的货币数量论引入货币流通速度持续减慢的迷途。

再次，从存贷比的加速度ΔgRl在样本后期失去显着性的结果看，由总信贷速度激变所表出的软约束曾经对货币需求的增长起激化作用;但是随着改革的深化，总信贷的软约束膨胀逐渐减弱，因而对货币过度需求的引致力也逐渐消失。然而需要指出的是，存贷比并不一定是软约束唯一和充分的表现形式。例如，模型(4.2)中的gRf也有可能反映由软约束引致的国有企业产出的变动。

另外，利率变量在模型中总是不显着的结果并不出乎意料。这意味着，我国利率调控机制仍显着落后于市场化的改革进程。诚然，近年来中国的利率种类增多，这里所用的利率指标也许不能充分代表理论模型中利率变量的功能。但就所用的利率指标而言，其所代表的由持币成本引致的投机需求，不论在长期还是短期，基本都被通货膨胀率所覆盖。

最后，我们再来看一下通货膨胀的作用及其相对于货币量的关系。在刚性利率政策下，通货膨胀自然成为人们测度持币成本的主要指标。在模型中，这反映在该变量在长期与短期都呈现出显着的解释力。不过，由于通货膨胀的生成机制不是纯市场的，由其引致的货币需求也不是纯粹源于市场行为的需求。至于通货膨胀率与货币增长率的关系问题，本模型表明，通货膨胀是解释货币量的有效外生解释变量。那么，货币量是否同时也能成为通货膨胀的外生解释变量呢?根据已有的经济计量学方法，当解释变量之时序过程波动无常时，形如式(4.2)的已被证实为稳定的条件回归式之逆回归式则不可能具有同等的稳定性。于是，据稳定性的尺度，货币量便不能同时构成通货膨胀的外生变量。

综上所述，我们的数据分析及模型结果都未发现，改革促使了货币量显着独立于货币需求关系。也就是说，我们未发现货币的内生性在改革的冲击下有明显减弱，这显然是对设定一的肯定，即货币对于宏观经济的超需求调控作用是相当有限和暂时的。当然，这里所指的货币需求关系并不等同于一般货币论所定义的关系。它必须是对人们在市场与计划混合机制下的货币需求行为的综括。然而，我们从存贷比变量作用的消失可看出计划机制中非均衡部分的削弱，即货币需求关系在不断向一般理论关系靠拢。

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